浙商中拓(000906.CN)

物产中拓:经营模式升级,“三流”联动促发展

时间:13-08-28 00:00    来源:华泰证券

投资要点:

公司目前营业收入以钢贸为主,汽车服务为辅。2012年公司钢贸业务的营业收入占比92%,汽车服务收入占比约8%。对于以贸易型的物流企业,重点是分析包含商品流、资金流、信息流在内的供应链体系。我们从杜邦分析理论入手,发现对ROE影响较大的两个变量是销售毛利率和费用率,其中销售毛利率是商品流环节最具直观表现力的指标,费用率可通过资金周转效率的提升得到改善,而信息流作为供应链体系中的暗线,直接关系到企业对于商品流和资金流的控制能力。

受钢铁行业拖累,近年来公司的ROE有下降趋势,但期间费用的控制相对较好。盈利能力方面,受钢铁行业持续低迷拖累,2012年公司的综合毛利率约1.45%,低于往年钢贸企业2.5%的毛利率水平,ROE约为2.01%,同比分别下降0.26和5.86个百分点;但公司对于费用的控制相对较好,同期销售期间费用率仅1.34%,同比降低0.05个百分点。

商品流环节,公司通过提供定制化服务,提高产品毛利率。现阶段钢材产量屡创新高,钢贸市场的空间较大,但近年来钢铁行业持续承压,行业面临洗牌,对大型钢贸企业而言既是挑战也是机遇。公司未来将向专业化和定制化转型,逐步向下游纵向延伸,打造集约式物流园区,为终端客户提供定制化粗加工,借此获取更高的产品附加值,并进一步了解客户需求、增加与客户的黏度。

资金流环节,公司通过提高资金的使用效率,降低费用率。具体来讲,资金成本可具体拆分为两部分:一部分是固定的融资成本,除取决于当期社会整体融资成本外,还与企业自身资信、股东背景有一定相关性,例如公司大股东是资信较强的国有控股企业,上市公司就可能以相对较低的利息进行融资;另一部分取决于公司资金的使用效率,在库存周转上,市场向好时加大备货、市场不景气时减少库存都将有效提升资金的使用效率,从而降低资金成本和费用率。公司作为典型的贸易类企业,2010年后周转率显著上升。

公司未来的看点主要有三:第一,建立先进的供应链体系,提高毛利率和降低费用率,从而抬升公司ROE中枢;第二,大股东实力雄厚,为上市公司提供业务和资金支持;第三,汽车贸易为公司盈利提供安全垫。

首次给予“增持”评级。随着供应链体系的优化,短期公司将依赖财务费用率的改善来提升业绩,而长期来看,毛利率的提升将带来较大的盈利改善空间,预计2013-2015年EPS分别为0.15、0.17和0.24,对应PE分别为46、41和28倍,首次给予“增持”评级。